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　　(一)出欄量低于預期，生豬價格下滑導致虧損

　　由于上半年生豬價格低迷，公司控制了生豬尤其是商品仔豬的出欄量，另外受到養(yǎng)殖場升級改造項目的影響，上半年生豬總出欄量60.99 萬頭，同比減少21.44%。其中仔豬出欄量為35.99 萬頭，同比減少32.67%，商品肉豬出欄量為22.29 萬頭，同比增加4.7%，二元種豬出欄量為2.71 萬頭，同比減少10.56%。生鮮凍品銷售量為4969.44 噸，同比增長73.15%。全國2014H1 生豬價格持續(xù)低迷，仔豬均價在20-23 元/公斤，而去年同期價格約在26-28 元/公斤，同比下滑23%左右，從而使得公司生豬養(yǎng)殖毛利率下滑22.11 個百分點，頭均虧損約200 元/頭。

　　(二)管理費用大幅增加吞噬公司利潤

　　公司2014 年H1 管理費用達1.08 億元，同比增長了77.23%，管理費用率為16.57%，較去年同期增加了9.42 個百分點，主要是由于公司的擴張導致折舊費、租賃費和流動資產損失的大幅增加，其分別增長了184%、205%和236%。另外公司銷售費用率和財務費用率同比增加了1.18 和1.81個百分點。

　　(三)省外擴張支撐未來幾年公司養(yǎng)殖量高增長

　　公司近期披露了非公開發(fā)行方案：擬發(fā)行1637.93 萬股，發(fā)行價格不低于9.28 元/股，募集資金不超過15.2 億元，主要用于吉林雛鷹農牧有限公司400 萬頭生豬養(yǎng)殖加工一體化建設項目和補充流動資金。目前公司年出欄產能約340 萬頭，此次增發(fā)項目完成后，公司將增加108.2 萬頭商品肉豬、96.56 萬頭仔豬和2.61 萬頭純種豬產能，支撐未來公司幾年高增長。

　　(四)終端渠道銷售轉型電商運營模式已具雛形

　　公司開拓銷售銷售模式“專賣、電商”雙管齊下。公司上半年，逐步收縮了“雛牧香”專賣店的開店計劃，并淘汰了20 余家不盈利的店面，當前公司共有180 余家雛牧香專賣店。同時，公司順應時代趨勢，確立了利用移動互聯網為載體，以游戲、社交平臺為主，依托粉絲經濟，并有效結合電子商務平臺的新型營銷模式，并針對不同的消費渠道、消費生鮮凍品銷售量為4,969.44 噸，同比增長73.15%。

　　(五)豬價周期性反轉，2015 年將是生豬養(yǎng)殖大年

　　從能繁母豬存欄量來看，農業(yè)部公布了6 月份母豬存欄數據，環(huán)比下降1%，同比下降8.2%，至4593 萬頭，已經接近上個周期底部的4580 萬頭。生豬存欄同比下降4.8%，環(huán)比上升0.2%。根據我們調研，目前養(yǎng)殖戶能繁母豬補欄依然不積極，預計7 月份能繁母豬存欄量或將繼續(xù)下降。其次，據我們了解，雖然生豬價格開始上漲，但是由于由于玉米等原料價格也在持續(xù)上漲，豬糧比依然低于盈虧平衡線，一些養(yǎng)殖水平較差的養(yǎng)殖戶依然沒有實現盈利，影響了補欄積極性，目前不少種豬場母豬銷量依然不順暢，我們認為豬價已經進入反轉周期，預計肥豬價格十一之前漲至16 元/公斤，7-8 月份豬價已經開始進入下半年上漲通道，但7-8 月上漲速度較慢，預計在14-15 元/公斤之間震蕩，9 月份逐漸進入需求旺季，豬價將會進一步上漲，而2015 年公司將面臨生豬養(yǎng)殖大年。預計15 年公司將出現量價齊升的態(tài)勢。

　　投資建議

　　我們認為，當前能繁母豬淘汰進入尾聲，新一輪豬周期已啟動，當前正處于生豬周期反轉右側，建議機構投資者積極布局生豬養(yǎng)殖標的。公司未來3 年養(yǎng)殖量仍將延續(xù)高增長態(tài)勢，15、16 年公司將迎來養(yǎng)殖量價齊升局面，盈利將大幅改善。